2009/01/06 11:56 寶來證券

《1q 為面板景氣谷底,逢低中長期佈局面板股,友達、彩晶為首選》


◎面板跌破現金成本,價格仍有緩跌壓力:


面板報價在11 月下旬全面跌破現金成本後,12 月面板廠投片量進一步降低,預期後續價格進入緩跌格局,由於北美市場xmas lcd tv 買氣不強,1q 仍有去化面板庫存壓力,面板廠低產能利用率將延續到1q09。


◎面板廠獲利q1 落底,虧損逐季縮小:


就季營收動能來看,到09年q2以前季營收將呈現負成長、yoy 低於-50%,至於獲利性,預期價格在q1 末止跌,q2 價格持平機會高,因此獲利谷底將落在q1,q2 在成本降低下、獲利性小幅改善,q3 面板具有漲價條件,q3 面板價預期將上漲超過現金成本。


現金為王,友達、彩晶資金部位相對安全,建議1q 落底逢低佈局:


面板族群以友達、彩晶相對資金安全性高,面板股1q 建議以 2409(TW) 友達、 6116(TW) 彩晶為核心持股,友達在0.6 倍p/b 有支撐,目標價0.8 倍p/b,中長期應回復1 倍p/b(09 年底淨值30.95 元,彩晶09 年底淨值9.08 元,目標價0.5 倍p/b。


一、面板跌破現金成本,價格仍有緩跌壓力


面板報價在11 月下旬全面跌破現金成本後,由於終端需求能見度仍相當低,12 月上旬monitor 面板跌價5~7%、tv 面板跌價6~10%,面板報價下挫幅度並未縮小,反應出需求的悲觀,但在跌破面板現金成本下,面板廠能夠再讓價的空間已相當有限,這也反應在面板廠產能開出的意願大為降低,11 月減產幅度持續放大,國內面板廠產能利用率降低至40~50%,12 月預期投片量仍將進一步降低,面板價格雖無法立即止跌,但預期後續價格將進入緩跌格局,由於北美市場xmas lcd tv 買氣不強,1q 仍有去化面板庫存壓力,面板廠低產能利用率預期延續到1q09。










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圖1
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圖2
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圖3
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二、09 年需求何時回升?3q前機會不大


tft lcd 景氣大幅修正主因在於需求受總體經濟衰退衝擊下出現急縮,短期經濟面沒有好轉的契機,終端需求難以擺脫低迷不振的窘境,再加上原本即有新增產能開出,09 年上半年是淡季,供過於求的壓力相當大,低迷的需求只是雪上加霜,09 年供過於求的態勢不易改變。


下半年需求能否扭轉供需態勢?就idc、displaysearch、拓墣、displaybank 對09 年供需預估模型(見圖五,共識是一致看壞09 年上半年供需,面板需求能見度低、由先前的月降低至週,09 年上半年的供需壓力仍相當大, q1 供過於求遠大於機構預估,q1 國內面板產能利用率降至40~50%、南韓面板廠80~90%,q1 供過於求預估介於25~30%;至於下半年供需狀況是否反轉?就四個機構最樂觀的看法也僅趨近供需平衡,較保守的預估則有10%供過於求,09 年第三季面板漲價應屬於弱勢漲升,價格可回升到現金成本之上,但超過生產成本、轉虧為盈並不容易。










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圖4
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圖5
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三、面板廠獲利q1 落底,虧損逐季縮小


面板景氣低迷至少還要再延續2 季,08 年底xmas 買氣不強,09 年q1 仍需面臨庫存去化壓力,而q1、q2 為面板需求淡季,國內面板廠目前產能利用率均已接近、或低於50%,12 月下游客戶在庫存考量下、下單意願不高,12 月整體面板出貨量將進一步降溫,09 年1,2 月在工作天數原本就偏低、加上面板廠在現金成本以下出貨意願不高下,需求均維持相對低的水位,就季營收動能來看,到09 年q2 以前,季營收將呈現負成長、yoy 低於-50%(見圖六;至於獲利性,預期價格在q1 末止穩,q2價格持平機會高,因此獲利谷底將落在q1(見圖七,q2 在成本降低下、獲利性小幅改善,q3 在季節性旺季需求、且面板價低於現金成本下,面板具有漲價條件,不過缺貨的可能性不高,q3 面板價預期將上漲超過現金成本,要超越總成本的機會不高,預估國內面板廠q3 仍呈現負毛利率。










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圖6
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圖7
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四、q1 為面板中長期佈局時點


09 年面板景氣並不樂觀,不過面板這波景氣衰退的最大下跌段落在08 年下半年,09 年上半年將由緩跌、步入止跌,這次面板的修正跌破過去p/b 底部(見圖八,一線面板友達股價跌破歷史p/b 低點1.3 倍、下跌至0.5 倍p/b,二線面板華映、彩晶由過往的0.5 倍p/b、跌至0.3 倍p/b,奇美電因過去二年積極擴產下,面臨較大的現金壓力,股價p/b 評價由過去與友達相近、近期也修正至與二線面板彩晶、華映相同p/b 區間,面板股已反應大部份基本面利空,跌破前次低點的可能性不高。


就供需比估算,q3面板價格有回升接近製造成本,而在現金流出下、面板廠持續擴大減產,價格上漲時點有機會提前到q2 中就會出現,面板景氣急挫的恐慌段已告尾聲,快的話09 年q2 中面板價就有起漲機會,就過去股價與面板價走勢關聯來看,股價低點落在面板起前1~2 季(見圖九,在股價p/b 已低、09 年q1 為面板中長期佈局時點。










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圖8
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圖9
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五、現金為王,友達、彩晶資金部位相對安全,建議1q 落底逢低佈局


次世代投資資金需求動輒上千億新台幣,面板廠資金實力決定是否能投資次世代生產線,面板供過於求時將出現現金流出,資金實力不夠雄厚的廠商將退出擴產競賽。就以持續投資次世代生產線的角度來看,友達擁有最雄厚的資金實力,除了約當現金近900 億元、負債比低,年折舊費產生的現金流入超過800 億元,在這次面板經營面臨現金流出下,仍擁有再投資次世代面板的資金實力,在這次面板不景氣下,友達資金適足性最佳,彩晶則因為並無投資計畫,資金安全性良好,面板族群以友達、彩晶相對資金安全性高,面板股1q 建議以 2409(TW) 友達、 6116(TW) 彩晶為核心持股,友達在0.6倍p/b 有支撐,目標價0.8 倍p/b,中長期應回復1倍p/b(09年底淨值30.95 元,彩晶09 年底淨值9.08 元,目標價0.5 倍p/b。










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圖10
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圖1
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